Que podemos esperar del acuerdo con Repsol?

Que podemos sacar del acuerdo con Repsol?. Es bueno o malo, le sirve o no al país?. De qué forma?. Intentemos encarar estas respuestas por el lado práctico del asunto. Esperá, vos querés decir que no es importante saber si el proceso de expropiación estuvo bien o mal hecho tanto desde el punto de vista estratégico como desde el financiero?. O que el proceso de  incorporación de Repsol al accionariado de YPF es desestimable?. O que el ”mecanismo” de reparto de dividendos no fue decisivo en orden de echar por tierra no solo la rentabilidad de la compañía sino la capacidad de inversión en exploración?. Vos querés decir que no es importante la “arquitectura” legal y financiera creada para incorporar a los socios argentinos al negocio petrolero?. En verdad todas esas preguntas son sumamente interesantes, por demás importantes y deberían ser aclaradas en tiempo y forma tanto por las explicaciones correspondientes que nos deben como ciudadanos, como por los hechos. Sin embargo son demasiados temas y de alta especialización para ser abordados aquí, por eso propongo ser prácticos de manera de analizar su potencial hacia adelante.

En primer lugar intentemos en forma clara y concisa  exponer de qué se trata este Convenio de Solución Amigable y Avenimiento de Expropiación. El Directorio de Repsol en Madrid aceptó en el día de ayer (25/02/2014) el acuerdo con el gobierno argentino para compensar la expropiación de las acciones de la compañía a través de la ahora estatal YPF. Su firma definitiva se llevará a cabo el 27/02 en Buenos Aires. La compensación establece un mecanismo de resarcimiento de USD 5.000 Millones por la expropiación del 51% del paquete accionario que Repsol tenía en YPF. De que forma el gobierno argentino pagará esa suma?. A través de la emisión de títulos de deuda pública conforme el siguiente detalle: USD 3.250 millones en un nuevo bono denominado BONAR 24 con vencimiento a 10 años que devenga una tasa de interés de 8,75%, USD 500 millones con BONAR X con vencimiento en 2017 y tasa del 7% y USD 1.250 millones con el Discount 33 con vencimiento en 2033 e interés del 8,28%.

Ahora bien, Repsol ya anunció que su idea no es mantener estos títulos a finish (hasta el vencimiento) sino  poder negociarlos en el mercado secundario en el término de dos años aproximadamente. Como no existe un marco adecuado de referencia de la deuda argentina, Repsol exige un piso de cotización de estos títulos de manera de conservar el “valor” de los mismos. Esta garantía de valor vendrá de la mano de una emisión de bonos complementarios con un techo de USD 1.000 millones de valor nominal que serán emitidos en caso que la cartera original no alcance un valor de mercado de 4.670 milllones. Aunque no anunciado por el Ministerio de Economía, Repsol habría confirmado a su propio Consejo de Administración a través de un párrafo especial llamado “Garantías” que “como garantía adicional la República Argentina reconoce que ante eventos de reestructuración de deuda pública o de incumplimiento del pago de los títulos (default sobre los mismos) se gatillará una cláusula de aceleración a favor de Repsol. Esto es, Repsol tiene derecho a acelerar la deuda y reclamar en arbitraje de jurisdicción internacional el pago de las cantidades pendientes. En rigor, típicas cláusulas que contienen este tipo de acuerdos. La española además retendrá el 12% de las acciones de YPF, por lo tanto uno de los interrogantes que se abre aquí y que lamentablemente no podremos responder es si Repsol venderá en bloque esta participación generando incertidumbre sobre quién podría ser el nuevo accionista, o si por el contrario lo hará en el mercado de capitales. A propósito, luego de conocerse las nuevas noticias las acciones de YPF que cotizan en New York (ADR) cerraron en baja a USD 27,3 lo que nos da una capitalización de mercado de USD 10.728 Millones. Sin embargo si analizamos el “valor” de YPF desde el punto de vista de la rentabilidad potencial, reservas y producción, la compañía no podría valer menos de USD 15.000 Milllones.

Esto último nos deja a tiro de comenzar a responder la pregunta inicial de este artículo. Este acuerdo beneficia o no al país?. Si la respuesta es positiva, de qué forma?. Prima facie una primer respuesta es SI, es positivo. Desde luego siempre es positivo que nuestro país intente arreglar y cerrar cualquier conflicto abierto los últimos años, no solo porque lo contrario daña en forma permanente la imagen y credibilidad del país frente al contexto global, sino además porque es absolutamente necesario y fundamental comenzar a desandar el camino que significa el primer beneficio en materia macroeconómica: la posibilidad cierta de volver a los mercados voluntarios de deuda internacionales de manera de poder acceder a financiamiento internacional, sobre todo para recomponer el stock de reservas (aprox. en USD 27.700 MILLONES) con el claro objetivo de retomar fuertemente el control del mercado cambiario. Si dejáramos pasar esta oportunidad de arreglo, seguramente Repsol demandaría a Argentina frente al CIADI. No olvidemos que necesitamos mostrar voluntad de negociación frente a los litigios en CIADI,  “negociar” y “arreglar” la deuda con el Club de París y sobre todo y ya más difícil, un desenlace favorable en el juicio contra los fondos buitres en New York. Este sería el marco básico ideal que nos permitiría volver a los mercados internacionales. Recordemos, Argentina debe externamente solo el 20% de su PBI, por lo que tenemos margen para tomar deuda, incluso es óptimo desde el punto de vista financiero hacerlo. Piensen cuantos puntos de inflación nos hubiéramos ahorrado si a comienzos del 2011 hubiéramos elegido este camino en cambio de recurrir a la emisión monetaria sostenida para financiar el agujero fiscal.

Desde ya un acuerdo de este tipo y el pago de los compromisos que de él derivan en tiempo y forma, otorgará a YPF un marco más propicio para lo que es el segundo beneficio: atraer inversiones extranjeras para explotar el segundo yacimiento mundial de combustible no convencional que es Vaca Muerta (segundo mayor recurso de gas y cuarto de petróleo). Vaca Muerta es una formación de petróleo y gas de esquisitos (shale oil y shale gas) situado en las provincias de Neuquén, Río Negro y Mendoza. En 2011 se anunció que las reservas probadas del yacimiento podrían estimarse en torno a 927 Millones de barriles equivalentes de petróleo, de los cuáles 741 millones corresponden a petróleo y el resto a gas. En febrero del 2012, el EIA (U.S Energy Information Administration) estimó que las reservas de Vaca Muerta llegarían a la friolera de 22.500 Millones de BEP (barriles equivalentes de petróleo) técnicamente recuperables. Esto significaría multiplicar por diez las actuales reservas argentinas o hasta 50 dependiendo los mecanismos de exploración.

El tercer beneficio se deriva del hecho de que despejado el camino legal, el gobierno nacional estará en mejores condiciones de mantener el patrimonio de YPF. En principio procurará sostener los ingresos y rentabilidad de la compañía en términos de dólar, sobre todo luego de la devaluación del 23% y en segundo lugar intentará compensar la pérdida de reservas de petróleo y gas de los últimos años con la reciente adquisición de Apache. El deterioro de los activos energéticos en la última década ha disminuido la valuación del patrimonio del país por montos que oscilan entre los USD 150.000 y 300.000 millones según se estime la depredación de las reservas probadas por su valor bajo tierra o por el costo de oportunidad de reponerlas vía importación, según un consenso de ex secretarios de energía.

Desde luego el cuarto beneficio es por todos conocidos: lograr “cierto” autoabastecimiento energético que permita un mayor margen para manejar el precio de los combustibles y sobre todo comenzar a recomponer nuestra bendita matriz energética. La recapitalización de la industria energética argentina en toda su cadena de valor es un tema prioritario para reducir el impacto del déficit energético sobre las cuentas externas (crecientes importaciones) y sobre las cuentas públicas (crecientes subsidios).  El Plan de los 100 días de YPF estimó que según el nivel de producción necesario, el nivel de inversiones para el quinquenio (2013/2017) asciende a USD 37.200 millones (es decir 7440 millones por año). El Plan asume que la explotación de los proyectos denominados “shale” aportarán USD 4500 millones (12 % del total), el financiamiento con deuda por su parte cubrirá USD 6700 millones (el 18%), y el resto, o sea nada menos que USD 26.000 millones, serán aportados por la propia generación interna de fondos por parte de YPF (70% del total). Difícil tarea, sobre todo esto último.

Entonces, es lógico y económicamente óptimo emitir deuda por USD 5.000 millones a diez años promedio y cerrar un acuerdo con Repsol que permita allanar el camino para comenzar a obtener los beneficios enumerados?. Indudablemente sí. Es posible que aún con este arreglo continuemos haciendo las cosas realmente mal en materia energética?. La experiencia nos dice que la respuesta también es afirmativa. Podremos alguna vez hacerlo bien?. Ojalá.

En conclusión; despejado el conflicto con Repsol, comenzado un primer intento de arreglo con el Club de París, mejores migas con un “intermediario” clave como el Fondo Monetario Internacional luego de un sinceramiento de los números de inflación a través del nuevo IPCNu, queda lo más difícil, un desenlace favorable del juicio contra los fondos buitres. Expertos locales e internacionales no otorgan muchas chances para esto último. En fin, a partir de hoy comienzan a correr los 70 días donde sabremos si esta estrategia podría tener final feliz o no.