Del balance del BCRA a la memoria de los mercados

Para comenzar hagamos un repaso rápido de cómo ha estado actuando el BCRA sobre todo desde inicios de enero a la fecha. En principio convalidó una devaluación nominal del 23% en la semana del 20/01/2014. Digo convalidó porque no parecía tener otra alternativa en función de la constante caída de reservas producto de una depreciación por goteo diaria. Un legislador oficialista y especialista en temas económicos utilizó la frase “necesitábamos un nuevo vector de competitividad”, el Jefe de Gabinete de Ministros dijo “8 $/USD es un tipo de cambio de convergencia de las variables macroeconómicas”. Atención, es entendible que desde el oficialismo se pretenda comunicar que fue una decisión propia y planeada, en última instancia lo fue, pero desde la praxis y analizando el recorrido de la divisa y las reservas, más bien parece que fueron las “condiciones” en su conjunto quiénes hicieron torcer el brazo al BCRA. A buen entendedor pocas palabras. El Presidente de la entidad es el único que no sale a hablar, no por casualidad parece ser el más práctico y quién más entiende al mercado. Sigamos; a comienzos de febrero el BCRA emitió la circular A5536 que redujo la tenencia de moneda extranjera de los bancos en relación a su responsabilidad neta computable. En criollo, obligó a los bancos a desprenderse de activos en dólares (billetes y títulos públicos). Si bien esto último no puede computarse como reserva, sí quita presión sobre la divisa. Es claro que las medidas fueron efectivas. Por un lado lograron frenar la corrida cambiaria y evitaron el fuerte drenaje de reservas, por otro, al noquear las expectativas de devaluación, recrearon mini-condiciones que dispararon la liquidación de cereales y oleaginosas, aproximadamente USD 2.500 millones de enero a la fecha.

Asimismo el organismo estuvo haciendo política monetaria contractiva de manera muy activa. Para el mismo período de tiempo absorbió la friolera de aprox. $ 40.000 millones a través de la colocación de letras (Lebac y Nobac). Esta política está en línea con contrarrestar una dinámica de fuerte expansión de la base monetaria que se venía dando anteriormente, en orden de contener algo el alza de precios. La necesaria convalidación de tasas altas, 28% promedio, también quitó presión sobre el dólar, aunque impactará negativamente sobre el nivel de actividad y ya se está viendo. Se está logrando contener los precios con solo esta medida del BCRA? Obviamente no. Además si se frena el nivel de actividad tendremos un virtual escenario de estanflación. En realidad esto tiene cierta lógica, la reducción de la tasa anual de inflación debe venir de la mano de un programa económico coordinado fiscalmente que otorgue cierto equilibrio a las variables macro y no de una medida aislada del central. Y el Programa de Precios Cuidados? Una gota en el océano. No podemos poner el foco de tensión en la relación entre consumidores y empresarios. Seguramente hay y habrá especuladores, como en todos lados, por lo demás le pido que me exima de mayores comentarios. Aquí tiene una simple y sólida explicación del asunto. A propósito, el BCRA continúa noqueando expectativas de devaluación y eso es correcto.

Ahora bien, en economía nada es gratis, sobre todo mientras no logremos recrear un ambiente virtuoso de crecimiento económico, aumento de la tasa de inversión y dinámica creciente de la cuenta comercial que permita una generación genuina de reservas internacionales. No olvidemos que el BCRA sacó un conejo de la galera, pero parece difícil que el truco de magia resulte siempre. Como lo peor que podemos hacer es mirar a la economía en equilibrio parcial, tratemos de entender cuál sería el impacto de estas medidas en su hoja de balance.

Aqui vamos. El central deberá asborber seguramente mayor cantidad de pesos para compensar lo que emite para financiar al tesoro. La consecuencia lógica sería un aumento de su stock de deuda lo que al menos duplicará el costo por intereses en su balance. Este es el famoso costo cuasi fiscal. Es probable que para el año corriente este costo sea compensado por las ganancias contables que registrará producto del aumento tipo de cambio sobre los activos en dólares luego de la devaluación. Cuál es el riesgo aquí? Que conforme el gobierno nacional no intente ir reduciendo el déficit fiscal, el BCRA no solo deberá emitir para financiar al tesoro, sino que además deberá convalidar tasas crecientes para renovar sus propias colocaciones produciendo dos efectos indeseados. Por un lado acelerar la inflación en cambio de reducirla, y por otro competir con el sector privado no financiero por el acceso al crédito. O sea los bancos podrían restringir el crédito al público con esta dinámica. Esto está muy lejos de suceder? Dependerá del timing del BCRA. La consultora Elypsis estima que este año la entidad deberá emitir unos $ 180.000 millones de letras para compensar los $ 180.000 millones que transferirá al Tesoro más los $ 47.000 millones por compra de divisas, por lo que terminará el año con un stock de deuda de $ 290.000 millones en su balance (entre pases y letras). Esto devengaría intereses por $ 43.000 millones, casi el triple que lo que debió afrontar el año pasado. Por lo tanto los factores expansivos de la base monetaria estarán al orden del día. Como buena noticia se prevé un incremento de la masa monetaria del 24% por debajo de la tasa de inflación anual del 36 - 38% aproximadamente.

Cambiando rotundamente de tema; vieron que sucedió con los títulos públicos Discount y Par hoy (06/03/1014) luego de conocerse que el gobierno de Barack Obama presentó un recurso de “amicus curiae” ante la Corte Suprema de Justicia de ese país a favor de Argentina? Levantaron hasta 4%. Además ADR´s de YPF y BMA (Banco Macro) subieron en New York hasta 6,5 y 5% respectivamente. La presentación fue hecha en el marco del juicio que la Argentina libra contra NML y otros fondos de inversión, pidiendo la revisión del fallo de Thomas Griesa. El riesgo país bajó a 897 bp. Recuerdan cuando les decía que un fallo (léase noticia) “algo” a favor en el juicio contra los fondos buitres nos vendría como anillo al dedo?!

Pará, que me querés decir con esto? Que no necesitamos esperar al final de la película para tener buenas noticias. Si comenzamos a dar las señales correctas tenemos chances de generar cambios de expectativas en forma más o menos rápido, por lo menos hacia afuera. No olvidemos una cosa: no es sencillo revertir una mala imagen con respecto a otros países, pero los mercados funcionan de otra manera y francamente no tienen ni cinco minutos de memoria.