La dimensión desconocida

"La emisión monetaria no genera inflación". Frase utilizada en exceso por los voceros del gobierno nacional en un intento alquímico por desmentir análisis de economistas profesionales. Si quisiéramos ensayar una primer opinión, uno diría: con una economía recorriendo la fase expansiva del ciclo económico, una tasa de inflación relativamente baja y un tesoro nacional utilizando racionalmente los recursos sin generar déficits fiscales sostenidos, una tasa de emisión que acompañe dicho crecimiento y que sea consecuente con un programa monetario serio, seguramente no impactaría en exceso sobre el nivel de precios. De hecho sería recomendable. El problema es que la economía Argentina dista mucho de este caso. Obviamente probar dicha hipótesis significa calibrar un modelo intentando demostrar ciertas consistencias macroeconómicas. Claramente no es la intención de este post, puesto que además ha sido tópico de numerosos trabajos en la materia.

Sin embargo presenta cierta curiosidad que la voz oficial recurra al remanido intento de poner a la Política Monetaria de la Reserva Federal de EE.UU. conocida como Quantitative Easing (QE), a partir de la crisis del crédito del 2008, como ejemplo para probar su afirmación. A estas alturas parece mentira que haga falta explicar las enormes diferencias entre la emisión monetaria en Argentina bajo dominancia fiscal y la de EE.UU. Solo diré dos cosas. 1- EE.UU. expandió fuertemente su base monetaria durante los sucesivos QE, casi 400%. Como el multiplicador de dinero bancario era bajo, dada la crisis del crédito, el dinero aumentó solo un 50%. El gráfico muestra las dos situaciones. De ahí la preocupación inicial de Ben Bernanke por saber si el dinero emitido y volcado al sistema financiero para la compra de activos tóxicos, entre otras cosas, sería usado para prestar y reactivar el crédito. Bernanke fue un estudioso de la crisis del 30´ y conocía los estragos producidos en la economía americana cuando se cortó por completo el canal crediticio. 2- La evidencia muestra que cuando dinero e inflación se mueven en rangos de solo un dígito no existe correlación entre ellos, pero cuando los rangos son tan altos como en Argentina, dinero e inflación se mueven prácticamente juntos. Por lo tanto intentar explicar quién nació primero, si el huevo o la gallina, en el actual contexto, es una discusión sin sentido. Las características de la emisión monetaria en Argentina generan inflación y sanseacabó, parafraseando a un “nuevo dirigente político” que ahora resulta que es la quintaesencia y reserva moral de la política vernácula. Para mayor información, acá les dejo una interesante explicación del economista Luciano Cohan tomando como analogía a la física tradicional. Esperemos no sea necesario llegar a la mecánica cuántica.

Dado el estado del arte de la economía Argentina, con un déficit fiscal que, bien medido, supera ampliamente el 5% del PBI y un gasto público creciendo 55% en forma interanual, es probable que no nos alcance $ 160.000 milllones para cerrar la brecha. Uno de los mayores rubros del activo del BCRA son adelantos transitorios al tesoro, que al 31-08, acusan la friolera de $ 217.900 millones. El cuento siguiente es sencillo. Como la inflación desde la devaluación de enero a hoy no baja del 22% y el tipo de cambio nominal casi no se movió, prácticamente se ha neutralizado toda depreciación real. La nueva pérdida de competitividad en el sector de transables presiona sobre el tipo de cambio a lo que se suma la fuerte dolarización de carteras en general debido a desconfianza en la gestión económica. O sea, fuertes expectativas de devaluación y aumento de las preferencias por el dólar en una economía con absoluta restricción del sector externo. Más aún, como dicha restricción obliga a las autoridades a pisar importaciones para no liberar divisas, el BCRA deja la "puerta abierta" para que importadores se hagan de estos dólares en el mercado de capitales mediante operaciones de contado con liquidación o dólar MEP. El problema es que esta operatoria devuelve una cotización implícita de 13,90 $/USD. Sin otra alternativa, quién recurra a ella, tardará muy poco en trasladar a precios este diferencial. Ergo, una devaluación encubierta, está operando ipso facto.

Como si esto fuera poco nos quedamos a mitad de camino en la resolución del conflicto con los Holdouts, cerrando por ahora toda posibilidad de volver a los mercados de deuda internacionales por algunos dólares financieros. La liquidación de divisas del complejo agroexportador tampoco ayudará en el segundo semestre, puesto que estacionalmente siempre decae. Ergo, menores dólares comerciales. Desde mediados del 2003 y hasta el 2009 Argentina generó superávit de cuenta corriente engrosando el nivel de reservas, pero a partir del año 2010 generó déficit que prefirió financiar con reservas antes que recurrir al endeudamiento. La reforma de la carta orgánica del Banco Central del año 2012 agrega mayor discrecionalidad al uso de las reservas para el pago de deuda, además de generar un mecanismo automático de adelantos transitorios al tesoro ampliando el rango. “Pasamos de vivir con lo nuestro a vivir con lo puesto”, diría un profesor de Macroeconomía.

Si algo faltaba a este nivel de desconfianza, ahora se agrega la presentación del proyecto de presupuesto para el año 2015 que entre otras cosas supone un crecimiento del PBI de 2,8%, un tipo de cambio nominal de 9,45$/USD y una tasa de inflación promedio de 15,6% para el siguiente año. El presupuesto de la dimensión desconocida. Realmente se hace difícil siquiera analizarlo. Todavía falta año y medio para el cambio de gobierno y en rigor de verdad, es imposible llegar a esas instancias solo haciendo control de daños. Cualquier medida de tipo parcial que se tome en adelante o se consumirá rápidamente o será inefectiva. Esta economía pide a gritos un shock de confianza proveniente de un Plan Global serio comandado por un equipo experimentado y capaz de capear tormentas. Lamentablemente no parece ser el camino que se vaya a adoptar.