Un cóctel peligroso

El segundo semestre de 2014 nos recibe con una recesión técnica, dos trimestres seguidos muestran contracción. La proyección más halagüeña muestra una caída de -1,5% en el PBI para este año. El sector de la construcción se contrajo 4% en abril y la actividad industrial un 4,9% para el mismo mes, todo con respecto a abril de 2013. Junio es expansivo de la Base Monetaria en aproximadamente $ 21.000 millones, donde el 50% se explica por el financiamiento al tesoro nacional. El déficit fiscal es creciente y mayor al 4% del PBI. Recordemos que el BCRA impuso una serie de medidas en el sistema financiero con el objetivo de marcar un techo a las tasas de interés. Rápidos de reflejos lo bancos, que estaban líquidos, redujeron el nivel de las tasas pasivas en un 5% promedio. Un plazo fijo promedio que devengaba una tasa efectiva de 24,5% está en 19,5%. Es necesario entender una cosa, cualquier expansión del crédito que el gobierno espera obtener de esta medida (y que a mi juicio no se va a dar), necesita tiempo de maduración, sin embargo el castigo al ahorro es automático. Una tasa de inflación anual que se mantiene entre el 35 – 40% produce una tasa de interés de colocación negativa que expulsa ahorro.

En el primer semestre el BCRA colocó nueva deuda por aproximadamente $ 60.000 millones que deberá renovar, lo que sumado al aumento de emisión para financiar el gasto, obligará a la entidad a convalidar tasas altas (piso 27 - 28% promedio) convirtiéndose en un claro competidor del sector privado. Por qué los bancos expandirían el crédito privado si prestando al central se olvidan de cualquier análisis de riesgo? Éste es el conocido efecto crowding out que expulsa del financiamiento al sector privado. En efecto junio se convirtió en el mes con mayor retiro de depósitos de los últimos cuatro años con una caída superior a $ 4.000 milllones en 60 días. No hay que ser economista para saber cuál será el destino de esta liquidez. Obviamente el dólar. Si a esto agregamos un mes de julio con total incertidumbre debido al tema Holdouts, está más que claro que la presión sobre el dólar será más fuerte.

Bajo este contexto el central vuelve a propiciar micro-devaluaciones. Entiéndase bien, nadie duda que el gobierno nacional ha vuelto a atrasar el tipo de cambio nominal y que esta estrategia vuelve a producir una caída en la competitividad, pero este contexto se explica en mayor parte por una inflación creciente que pega fuertemente en la estructura de costos. Ni hablar del ajuste que produce sobre el salario real. El IPCNu de mayo mostró que la inflación mensual fue de 1,4%. Si a esto agregamos el sesgo que mes a mes deja el programa de precios cuidados, la variación de precios mensual debe situarse alrededor del 2%, por las nubes. Y convengamos que este número solo refleja el índice. Alimentos y bebidas mostró una variación del doble. A principios de julio YPF lideró un nuevo aumento de combustibles del 4% que seguramente derramará en los diferentes sectores según la dependencia relativa de este recurso. Claramente la única posibilidad de tener una tasa de inflación “controlada” es a costa de una caída en el nivel de actividad, o sea ajuste por recesión.

Argentina vuelve a caer en las garras de la vieja dinámica económica del stop and go. La soga al cuello del sector externo muestra que nuevamente los saldos exportables no son capaces de generar las divisas suficientes para financiar un aumento de importaciones de insumos que permitan aumentar el nivel de producción local. El problema es que recrear un contexto de expectativas de devaluación genera hoy más problemas que soluciones. En efecto, como el sector externo no genera divisas, esta es la principal restricción al crecimiento hoy tiene la economía argentina. En el corto plazo solo puede ser aliviada por la apertura de los mercados voluntarios de deuda internacionales, que solo puede lograrse si se soluciona el problema Holdouts. Romper este círculo vicioso es muy complejo puesto que cualquier depreciación de la moneda, por más chica que sea, puede interpretarse como una nueva vuelta a “enero”.

Es por esta razón que acomodar el tipo de cambio supone necesariamente la ejecución de un Plan que suponga como mínimo un ancla fiscal bajo coordinación monetaria, a contrario sensu del actual esquema donde volvemos a hacer política monetaria bajo dominancia fiscal. De nada sirven devaluaciones nominales si no producimos mejoras reales.