Efecto BCRA y expectativas de devaluación

Comienzo con una afirmación: es absolutamente necesario prolongar el efecto BCRA y continuar noqueando las expectativas de devaluación por lo menos hasta abril.

Antes una digresión: Es bueno haber recuperado el beneficio de la Política Monetaria y Cambiaria luego de la convertibilidad, con el objetivo de corregir desequilibrios en los precios relativos y mantener la competitividad?. Respuesta categórica: SI. Es bueno el uso y abuso permanente del recurso de la devaluación para contrarrestar una impericia manifiesta por mantener la fortaleza de la moneda local y desarrollar factores de competitividad no precio?. Respuesta categórica: ABSOLUTAMENTE NO. Al parecer los argentinos, por lo menos en materia económica, sufrimos de una suerte de mal endémico que combina dosis crecientes de “necesidad de diferenciación” con una fuerte inclinación a recrear escenarios de adrenalina. Ciertamente un cóctel interesante para un campeón olímpico, pero negativo en orden de mantener un sendero estable de crecimiento y desarrollo económico. Tendemos a situarnos más en los extremos de la distribución, que en la media. Vaya uno a saber por qué. Marche un análisis socio-antropológico del biotipo argy.

En fin, empecemos. Hoy (19/02/14) después de casi un mes el dólar volvió a dar señales ascendentes. Está bien, fue solo un centavo y medio cerrando a 7,79 $/USD. Sin embargo es una señal al fin, y de mantenerse, muy nociva por cierto. A ver, hagamos un raconto rápido de lo ocurrido desde el 20 de enero pasado. Practicamos una devaluación de aprox. 23% que fijó el tipo de cambio nominal en aproximadamente 8 $/USD. Complementado esto con la circular 5536 del BCRA que obligo a entidades financieras a desprenderse de su cartera dolarizada excedente,  contribuyó a bajar la cotización hasta los 7,775 $/USD. O sea el BCRA noqueó virtualmente las expectativas de devaluación y conjuntamente con una convalidación de tasas en pesos más altas generó una ventana de mini-incentivos que cortaron la corrida cambiaria e inyectaron dólares en la economía por una doble vía: 1- ampliaron la oferta de dólares en el mercado vía desprendimiento de exceso de activos en dólares, 2- se aceleró el proceso de liquidación de cereales y oleaginosas que en el acumulado del 2014 llega a aproximadamente USD 1.985 Millones, superando casi en un 10% la suma ingresada en igual período del 2013. Durante el último mes los argentinos no estuvimos “tan” pendientes del drenaje de reservas. Todo un logro. Por supuesto hablar de recomposición genuina es otro tema. Estas rondarían los USD 28.000 millones (USD 31.000 M. en caso que no se pague el cupón PBI) según proyecciones para todo el 2014. A propósito Facebook compraría WhatsApp por la friolera de USD 19.000 M. Digo, para los que se preguntan si USD 28.000 millones de reservas es mucho o poco. Depende.

Ahora bien, es muy importante que el BCRA continúe noqueando toda expectativa de devaluación para sacarle el máximo jugo a esta ventana que virtualmente se ha abierto. No olvidemos una cosa, acá el problema sigue siendo la alta tasa de inflación anual y su sendero ascendente (Elypsis la ubica en torno al 37% anual). El nuevo IPCNu del INDEC (Índice de Precios al Consumidor Nacional urbano) reconoció una variación de precios de diciembre a enero, o sea una tasa de inflación mensual de 3,7%, lo que anualizado nos da un disparate que ni siquiera tengo ganas de mencionar. Sin embargo esa tasa mensual aún no refleja todo el efecto de la devaluación de enero ni mucho menos. Por qué?. Por que esta ocurrió a partir del 20/01 (el último tercio del mes), por lo cual es bastante probable que el IPCNu de febrero sea quién capture su mayor impacto.

Si esto es así, y considerando que recién estamos arrancando las paritarias para el año 2014, continuamos corriendo un serio riesgo de que la devaluación nominal no se traduzca en una devaluación real, lo que sería clave para acomodar “algo” del atraso cambiario acumulado sobre todo desde el año 2009 a la fecha. Esto último es central!. Parece básico, sin embargo los argentinos parecemos olvidar a veces que 1/1 es 1 y que 10/10 también. Efecto nominalidad que le dicen. Vamos a hablar de ilusión monetaria?. No, pero me comprometo a hacerlo en futuras entradas.

Es justo decir que fue el BCRA el que creó esta ventana cambiaria con su nueva estrategia y desarmó, por ahora, la corrida que se venía produciendo contra el peso. Es por esta razón que no podemos dar ningún tipo de señal en contrario, por más pequeña que sea, hasta tanto no hayamos capturado todo el efecto de la medida. Recién avanzado marzo vamos a tener una mejor noción.

Tengamos en cuenta una cosa. Hay consultoras que están previendo una desaceleración del nivel de actividad para el 2014 del orden del 1%. Para Orlando J. Ferreres & Asociados la actividad industrial registró en enero una caída de 1,5% a/a. Medida en forma desestacionalizada respecto de diciembre último, la producción fabril se retrajo 1,4%. El sector Maquinaria y Equipo tuvo en enero una caída de 16,2% a/a, producto del bajo desempeño de la producción automotriz, que retrocedió 17,9%. Por el contrario es cierto que el rubro textil anotó el mejor desempeño sectorial en el inicio de 2014 con un repunte de 12,9%, teniendo en cuenta la baja base de comparación que mostró la industria de hilados durante el primer semestre del año pasado. A su vez, el sector de productos minerales no metálicos empezó el año con un alza de 1,8% a/a derivado, mayormente, del desempeño de la industria cementera, cuyos despachos aumentaron 2% a/a. De todas formas la caída proyectada no es compensada. La inflación esperada para los próximos doce meses aumentó cinco puntos porcentuales hasta 35% en febrero, según la mediana de respuestas a nivel nacional del relevamiento efectuado en diciembre por el Centro de Investigación en Finanzas (CIF) de la Universidad Torcuato Di Tella. Desde marzo de 2012 y hasta enero último, la mediana del relevamiento privado había marcado 30%, con las excepciones de octubre de 2012 y octubre último.

Sabe como llamamos en Argentina a un proceso de alta inflación con caída del nivel de actividad?. Si claro, estanflación. Si bien el crecimiento promedio se encuentra en el 0,9%, como dije anteriormente tanto consultoras e instituciones locales como UIA, Elypsis, incluso el estudio Bein así como internacionales como Credit Suisse o Bradesco, están revisando a la baja sus proyecciones dado el nivel de incertidumbre macroeconómica y política, afirmando que habrá una contracción del PBI de aproximadamente un 1%. Elypsis lo ubica en torno a -1,5% pero con un mayor superávit comercial producto de la caída de importaciones. Atención, esto se veía venir. Venimos diciendo que una subida de tasas y un “sinceramiento” de la variación de precios mensual iban a impactar negativamente sobre el nivel de actividad. Es lógico que esto suceda. Sin embargo el timing y la sintonía fina en este momento es absolutamente clave para no prolongar un virtual proceso de desaceleración/recesión.

Es por este motivo que vuelvo al principio de este artículo. De no poder capturar todo el efecto BCRA, vamos a estar recreando el escenario anterior de expectativas de devaluación en forma muy anticipada y neutralizando la ventana ciertamente virtuosa que se ha abierto. Es indudable que una manera correcta de noquear nuevas expectativas devaluatorias sería la puesta en marcha de un Plan anti-inflacionario con coordinación fiscal conjuntamente con un Programa monetario con target de inflación anual y pauta de devaluación en el mismo sentido. Es la única forma de ir desarmando esta política monetaria bajo dominancia fiscal (déficit fiscal financiado con emisión) que provoca alta inflación. Esperemos no perder esta mini-oportunidad.

Viven!

Recuerdo hace un par de años cuando tuve la oportunidad de escuchar a Fernando Parrado. Como sobreviviente del accidente aéreo de los Andes ocurrido el 13 de octubre de 1972 y uno de los que lideró junto a Roberto Canessa la travesía de los andes, Fernando planteaba que a su entender y luego del profundo análisis que pudo hacer a través de los años, existieron cuatro momentos claves que determinaron el resultado final. El primero fue cuando escucharon a través de una radio improvisada que las fuerzas de rescate chilenas habían dado de baja la búsqueda. Bueno pensó…., ahora vamos a tener que arreglarnos por nosotros mismos. Obviamente hubiera sido mejor que la búsqueda continuara, tener alguna esperanza por ese lado, sin embargo esa ya no era una opción. Mirando en retrospectiva esa fue la primera enseñanza. El segundo momento clave fue cuando un alud de nieve y tierra los tomó desprevenidos mientras dormían. Desgraciadamente hubo bajas y el dolor de la pérdida de amigos era insoportable, sin embargo al estar cubierta ahora una buena parte del fuselaje del avión, la temperatura había subido algunos grados. Esto les permitió sobrevivir puesto que las inclemencias del tiempo eran muy desfavorables. “…es muy probable que no hubiéramos podido aguantar semejantes temperaturas tan bajas”, manifestó. Esa fue la segunda enseñanza; de las terribles fuerzas de la naturaleza en su contra supieron sacar un conejo de la galera. El tercer momento es más conocido por todos, una dura decisión, o comemos o no sobrevivimos. Aunque este fue un tema que posteriormente generó opiniones muy dispares, lo cierto es que fueron pragmáticos, puesto que el diagnóstico era correcto. Ser pragmáticos, es decir hacer lo que había que hacer fue la tercer enseñanza. El cuarto momento clave fue sin dudas la decisión de salir a caminar en búsqueda de ayuda apenas el clima les diera algo de oportunidad. El riesgo de perder en el intento era alto, vaya si lo era, sin embargo el de quedarse hubiera sido aún mayor. En palabras de Fernando “…mi instinto me decía que si no salíamos nos moríamos..”, “no podíamos quedarnos a esperar…”. Esta por supuesto fue la cuarta enseñanza.

Una digresión. “La mente se va a lugares que uno no reconoce” decía Parrado, “es imposible imaginar lo que vivimos, solo quién verdaderamente pasó por una experiencia similar podrá comprender algo de lo que digo”. “Uno no duerme, uno se colapsa”. “Uno comprende que Dios está allí. Aún no creyendo es imposible negar tal magnificencia”. Paradógico no?.

Ud. que dice, podemos trazar una paralelismo con lo que le sucede a la economía argentina y a nuestro país?. No será mucho dirán algunos. Pues bien, ojalá tengan razón los que razonan en este sentido, además es mi deseo. Sin embargo lamento comunicarles que luego de analizar nuestra historia económica, sobre todo en momentos claves como el actual, no podemos menos que concluir que las decisiones tomadas fueron casi siempre equivocadas (no necesariamente los diagnósticos) y poco o nada hemos aprendido de esos duros momentos. Ergo los resultados fueron malos y por todos conocidos.

De acuerdo, intentemos abstraernos para encontrar similitudes y tal vez, solo tal vez, aprender algo en el proceso. Es muy probable que el ciclo de precios altos de commodities esté llegando a su fin. Conforme la FED intenta volver a un contexto de normalidad monetaria, retirando suavemente los estímulos cuantitativos (en la última reunión la FOMC decidió una reducción de 10 Billions, quedando las compras de activos en 65 Billions mensuales), el mundo se encamina hacia un ciclo de tasas de largo más altas. Esto significa dólares saliendo de los mercados emergentes como estamos viendo en estas semanas y retornando a los mercados desarrollados. El refugio en activos libre de riesgos (el dólar es uno) aprecia al billete verde en relación a otras monedas y lo hace más caro. Dólar más caro es en general precio de commodities en un techo. En buen romance, se termina el viento de cola y estamos por nuestros propios medios, algo así como cuando los primeros sobrevivientes del accidente escucharon que habían dejado de buscarlos. No podemos modificar las condiciones de la macro global, pero si podemos tomar real conciencia que ahora solo depende de nosotros. Hacernos cargo digamos. Continuemos, estuvimos sufriendo una fuerte corrida contra el peso, que nos obligó a practicar una devaluación de un saque de aprox. 18%. Hubiéramos hecho la corrección cambiaria por nuestros propios medios?. Es probable que no. Parece que necesitáramos de un alud para entrar en razones. En realidad hubiera sido mejor no llegar nuevamente a esta situación, sin embargo retrasar el service del coche nos puso otra vez en un sendero negativo. Como consecuencia corregimos “algo” el atraso cambiario y surgió un poco de creatividad vernácula con la circular 5536 del BCRA, un conejo de la galera, que le da unos 60 días de respiro a las reservas. Si logramos calzar este tiempo con los agrodólares que deberían estar apareciendo para abril – mayo seguiríamos con respirador artificial, pero respirador al fin. A propósito, el viernes 7-02 hubo liquidaciones de soja por USD 400 millones. El desafío inmediato?. Lograr que la devaluación nominal se convierta en una devaluación real, evitando un fuerte pasaje a precios, de lo contrario estaremos donde empezamos.

Como aplicamos la tercera y cuarta enseñanza?

Esto siempre ha sido lo más complicado. Por qué?. Porque supone desandar el camino, despojarse de todo el bagaje de información que constituye el “cerebro” del gobierno actual. Es el nudo gordiano del asunto. Ahora debemos cambiar y no es fácil. Piense en función de su propia experiencia. En algún momento de su vida tomó conciencia que necesitaba modificar aspectos radicales de su conducta?. Si la respuesta es positiva, le resultó un camino fácil?. O por el contrario fue un camino lleno de obstáculos, esfuerzo, recaídas, etc.?. Es muy probable que la respuesta sea esta última. Pues bien, este es el mismo proceso que debe llevar adelante el gobierno nacional. La buena noticia es que aún tiene dos años por delante, lo cual nos deja cerca de la tercera enseñanza. Ser pragmático. Hacerse cargo, tomar la responsabilidad y cambiar. Este es el verdadero significado de la palabra Responsabilidad. La mala noticia?. Si no lo hacemos nos morimos por inanición.

Veamos el vaso medio lleno. Por qué verlo medio lleno?. Porque como diría Churchill, “…soy optimista, no parece muy útil ser otra cosa”. Esto es ser pragmático, y ciertamente Churchill lo era. El BCRA ha estado convalidando aumento de tasas en pesos vía licitaciones de letras (Lebac y Nobac) con una absorción monetaria récord de $11.300 millones, lo que seguramente frenará el nivel de actividad hacia adelante, pero otorga un marco de mayor certidumbre actual pisando el tipo de cambio, lo que conjuntamente con una buena zaranda de pesos del sistema financiero podría contribuir a quitar presión sobre el nivel y variación de precios. Un mayor costo del crédito impulsará el costo del capital de trabajo lo que claramente aumentará el costo de oportunidad de mantener amplios stocks agrícolas, ergo el contexto indica que hay mayores incentivos para liquidar esos stocks. Si el BCRA logra estabilizar el mercado de cambios tiene una pequeña batalla ganada de manera de encarar la segunda mitad del año. Está corregido todo el atraso cambiario?. Ciertamente no, pero volver a la anterior dinámica viciosa es ciertamente muy nocivo.

Ahora bien, esta no es precisamente una herramienta heterodoxa, todo lo contrario, sin embargo se está llevando a cabo. Por qué?. Porque es necesario, así de simple. La medida no es de derecha ni de izquierda, simplemente es necesaria. Obviamente el timing es clave, de lo contrario vamos a estar generando déficit cuasi fiscal intentando renovar las colocaciones de letras cada vez a mayor tasa según pida el mercado porque de lo contrario el BCRA se verá obligado a emitir para rescatar su propia deuda generando mayor inflación. En el límite toda la base monetaria pagaría interés. Como viene el BCRA con esta medida?. El organismo convalidó el 11/02 tasas de 28,52% para Lebac y Nobac a 70 días y de 28,80% para 91 días. El resto de las letras para 140 y 189 días pagarán tasas de 29,23% y 29,55% respectivamente. La tasa Badlar, que es la tasa de referencia que rige para los ahorros más grandes ($ 1 Millón en adelante) a 30 días se mantuvo los últimos días en 25,5%. A mi juicio aún debería escalar un poco más.

Ahora le falta tomar conciencia a economía que es necesario aprender la cuarta enseñanza. Esto es, que avanzar hacia un Plan anti-inflacionario con coordinación fiscal, conjuntamente con un Programa monetario bien comunicado, que incorpore target de inflación anual y pauta (rango) de devaluación nominal, incluidos los adelantos al tesoro nacional, es absolutamente necesario y conlleva riesgos, pero que de no hacerlo y de continuar “flotando” durante dos años, corremos riesgos aún mayores. De nuevo, necesitamos ser pragmáticos y, más allá de las ideologías, hacer lo que debemos hacer, porque si nos quedamos en el fuselaje del avión a esperar, es muy posible que no podamos contar la historia.