Quedan vientos de cola para Argentina?

Arrancamos con dos preguntas: la macroeconomía argentina está atada con alambres? Respuesta casi obvia: Si, chocolate por la noticia. La macroeconomía de Brasil está mostrando signos de agotamiento? Respuesta no tan obvia pero de consenso: Si.

Brasil está mostrando una tasa de inflación que desafía permanentemente la meta del banco central de 6,5%. Es probable que el actual ciclo de suba de tasas de interés no termine hasta que la tasa de referencia Selic alcance niveles de 11,50 - 11,75%, con un par de alzas de 25 puntos básicos en un tiempo, lo que probablemente recienta el nivel de actividad y obligue al gobierno de Dilma Rousseff a continuar expandiendo el gasto público con lo cual el cumplimiento de las metas fiscales se hace más complicado.

Las comparaciones son odiosas así que no es la idea de este post. El punto es que más allá de las condiciones externas, las estructuras económicas de algunos países muestran ciertas tensiones. Recordemos que los mercados emergentes vienen hedgeando bastante bien la normalización monetaria practicada por la FED, aunque a principios del 2014 la salida de fondos de países emergentes pintaba un panorama muy sombrío. De todas formas los alerts siguen amarillos sobre emergentes en general y Latinoamérica en particular. Según el FMI en su presentación en Lima (Perú) los mercados emergentes no pueden descartar futuras presiones sobre sus cuentas financieras debido a posibles outflow de capitales. Es necesario entender una cosa, salida de capitales tiene como consecuencia lógica una suba de tasas de interés como intento de esterilización, además de fuertes presiones sobre el tipo de cambio. A esto debemos agregar que para mediano y largo plazo no parece haber mucho up-side en los valores de materias primas, cereales y oleaginosas en particular, aunque aún los precios están altos y de vez en cuando marcan récord. Dólar más caro significa commodities en un techo.

Me permito citar unos pasajes de una nota de Enrique Szewach que luego publicara ámbito financiero:

“..En términos de rentabilidades, prestarle a Brasil no es rentable porque se presta a tasa de “Dilma hoy”, pero el riesgo es “Dilma mañana”. En cambio prestarle a la Argentina es rentable, porque se presta a tasas de “Cristina hoy”, pero el riesgo es “no Cristina mañana”.

“…En efecto, el interés de Dilma es la reelección, en ese camino, lo ideal, obviamente, es tener a los votantes contentos, lo que implica, aumentar el gasto público, mantener una política monetaria blanda, impulsar una suba del salario real, etc. Sin embargo, este no es el mejor camino para Brasil”.

“…En síntesis, Dilma enfrentada al dilema que Cristina resolvió mal en el camino a las elecciones del 2011  y que ahora la Argentina está pagando con creces.

“…Y Cristina enfrentada a su propio dilema, ajustar y aguantar, o buscar la amistad del mercado de capitales, y sumarle a la pesada herencia que dejará, más ajuste y más deuda.”

Aquí les dejo la nota completa 

Una digresión. Cualquier crítica, hasta la más dura, es bienvenida, pero por favor eviten la frase "economía de economistas", lejos de mi intención.

Por supuesto podemos estar de acuerdo en todo, en parte, o en nada con esta opinión, pero hay un análisis subyacente que no podemos soslayar. En gran parte de Latinoamérica los ciclos económicos continúan fuertemente determinados por los ciclos políticos, sobre todo en Argentina y Brasil. A la región le ha costado más de la cuenta separar algo el devenir económico de las ambiciones políticas, por más que estas sean genuinas. Chile, aún con dificultades, ha demostrado avances en estos temas, aunque actualmente ciertas reformas educativas pretendidas por la actual administración y más similares al sistema uruguayo, parecen tener fuertes resistencias. Tema absolutamente importante el que se discute por estos días en el seno de la sociedad chilena en términos de educación. Cierto es que el ciclo 2014 – 2015 es un bienio de elecciones y la región se juega gran parte del futuro económico.

Está claro que la combinación de deterioro fiscal y política monetaria bajo dominancia fiscal con fuerte impacto en la tasa de inflación son absolutamente nocivas para la economía argentina. Sin señales en contrario la cosa parece estar complicada. Ahora bien, a pesar de la foto, es posible tener una película con cierto final feliz en Argentina? O mejor dicho, hay algunos indicadores que nos permitan ver el vaso medio lleno en un futuro cercano?

En primer lugar es justo reconocer que Argentina ha estado creciendo los últimos 10 años, aunque también es justo decir que a tasas decrecientes, lo cual tira para abajo cualquier promedio. Efectivamente según nuestra estimación el PBI argentino no creció más de 2% para el 2013. El consenso esta en -1 y -1,5% para el 2014, aunque marzo muestra una industria con una contracción del 6%. En segundo lugar toda la deuda pública consolidada no excede el 45% del PBI. Pensemos que en verdaderos momentos de crisis la deuda excedía con creces el ingreso nacional. Como tercer cuestión vale decir que la cuenta de capital tiene un “cero” dado el inexistente ingreso de capitales tanto de inversión de cartera como extranjera directa. O sea, el potencial de ingreso de divisas está intacto si lo sabemos aprovechar. Como consecuencia de lo anterior y en cuarto lugar nos encontramos relativamente blindados de los fuertes shocks externos que hace poco tiempo tuvieron en vilo a los mercados emergentes en general. En quinta posición diría que aún un contexto de tasas bajas en los mercados desarrollados nos sigue jugando a favor en orden de volver a los mercados financieros internacionales. La FED todavía mantiene sus tasas de referencia entre 0 y 0,25%. Finalmente en sexto lugar la posibilidad que a partir del 2016 la administración entrante tenga estilos menos personalistas de conducción, más moderadas sus ejecuciones en términos de política económica y ciertas aperturas pro-mercado que son necesarias.

Recuerden lo que vengo manifestando en mis análisis. Si bien es cierto que cada gobierno tiene su propia orientación ideológica en términos de política económica, lo cual está bien, no es menos cierto que en muchos casos hay medidas que no son de derecha o izquierda, simplemente son necesarias. Esto es pragmatismo. Una suerte de visión ecléctica seguramente beneficiosa.

Obviamente cada rasgo positivo mencionado anteriormente tiene su contracara y son por todos conocidos. Por ejemplo un nivel de riesgo país por las nubes que dificulta poder tomar deuda a tasas relativamente bajas con el agregado de complicaciones legales que hoy lo impiden. Sin embargo la intención de este artículo es ver que efectivamente aún existen condiciones objetivas para aprovechar y ciertos vientos de cola, aunque claramente no depende de meros voluntarismos. Por enésima vez, espero estemos a la altura de las circunstancias.

En el décimo subsuelo

En el día de hoy 26/03 muchas de las cuestiones económicas pasaron por si la confirmación de crecimiento del último trimestre del PBI de 2013, que el INDEC publicará mañana (por hoy), terminará por gatillar o no el pago del cupón PBI. Recordemos que si el número da por encima de 3,22% de crecimiento para el 2013, corresponde por condiciones de emisión pagar a acreedores la friolera de USD 3.500 millones aproximadamente. Ahora bien, es necesario dividir acá el análisis técnico del político. La cuestión técnica ya ha sido expuesta, vayamos entonces a la cuestión política. Ya sabemos que desde 2007 las cifras oficiales se han vuelto poco creíbles y aquí una primera cuestión central; vieron cuáles son las consecuencias de no decir la verdad, o cuando menos una aproximación a la realidad? Evidente, que cuándo lo intentás hacer no sos creíble, como en la parábola del lobo. Ahora en cambio de sub-estimar, sobre-estimamos. El gobierno nacional dice que argentina creció en el 2013 4,9% cuando en promedio los privados calculan aproximadamente un 3%. No creo que el dato oficial de mañana difiera mucho del estimado, aún con la modificación del año base. Justo es reconocer que cuando en el 99´se cambió el año base, las revisiones dieron a la baja. Otros tiempos, muy malos por cierto, pero igual seamos honestos intelectualmente y otorguemos el beneficio de la duda. De todas formas todo parte de un pecado original que es la manipulación de datos oficiales. Pero entonces, seguimos tirando un número que no es verdadero? Y lo haríamos con el solo objetivo de pagar el cupón PBI? Justo ahora queremos quedar bien con los acreedores? Ciertamente son demasiadas preguntas y demasiadas especulaciones que no pueden ser respondidas sino a fuerza de mayores especulaciones.

Como en mi opinión hace tiempo que este tema ha dejado de ser técnico, prefiero ir por la contraria antes que intentar inútilmente responder las preguntas anteriores. Supongamos que el INDEC revisa el número y termina en 3,10%, o sea 0,12% menos que lo necesario para gatillar el cupón. Obviamente sería un escándalo sobre el escándalo, puesto que claramente se entendería como una nueva manipulación para no pagar. Pero no sería manipulación!, sería un dato real!. A sí? Para quién? Recuerden la parábola del lobo.

Técnicamente es difícil pensar que nuestra economía haya crecido 4,9% el año pasado, aún con la nueva metodología de ponderación de bienes y servicios. Sin embargo, ninguna consultora privada está hoy en condiciones de asegurar con un error no mayor a 0,1% el número de crecimiento, con el objetivo de fijar el criterio de demarcación de pagar o no.  O sea, poner la discusión en 3,21% zafás, 3,22% pasás por caja sería claramente un escándalo mucho mayor. En cualquier país serio del mundo lo que dicen los datos oficiales es palabra santa. Atención aquí, esto no quiere decir que otros países no manipulen sus datos (aunque lo contrario no me consta), lo que quiere decir es que los gobiernos gozan de la suficiente confianza y credibilidad para no ser discutidos permanentemente. Este es el quid de la cuestión. Es este “capital social” el que el gobierno nacional ha estado echando por tierra desde hace por lo menos 7 años.

Bien, pero esto define si tenemos que poner aprox. USD 3.500 millones o no, que le cuestan al país y que seguramente saldrán de las reservas! Es una locura hacerlo si no corresponde, dirán algunos. Muy cierto, pero como dije inicialmente, hace tiempo que este tema ha dejado de ser técnico para convertirse en político. Piense, si el gobierno rectifica y define no pagar, porque ahora deberíamos creerle? Acaso no vendrían nuevas críticas locales e internacionales? Indudablemente sí. Cuando nos cuesta saber dónde estamos parados se hace aún más difícil encontrar un dato verosímil desde donde partir para tomar como referencia. Es por esta razón que es absolutamente necesario shockear a la economía recreando un escenario de confianza y de expectativas desinflacionarias. Un mayor dato de PBI también tiene que ver con el hecho que la economía argentina es inflacionaria hace 7 años. Lo cual solo nos muestra un diferencial nominal pero no necesariamente real.

A propósito, ayer escuchaba que el Plan del BCRA es manejar con “sorpresa” el tipo de cambio. Cuántas veces cree Ud. que se puede engañar al mercado? Cuando hablo de mercado no solo pienso en el cambiario y financiero. Tanto los claustros académicos más encumbrados del mundo como la praxis misma, aconsejan dotar a los agentes económicos de una serie de indicadores y marco de política económica absolutamente explícito y bien comunicado, ninguno habla de “esconder” la estrategia. Por qué? Porque de lo que se trata es de disciplinar a los agentes y “llevarlos” al lugar que deseo como decisor económico. Si escondo las cartas todo el tiempo, termino por crear un desbarajuste de proporciones épicas. Piense en la política de la Reserva Federal de EE UU. Podemos estar o no de acuerdo, pero no podemos negar que tanto su Chairman Yanet Yellen, como los gobernadores de la entidad se pasan horas hablando. Es más, la primera habla y la semana posterior salen los segundos por si quedaron cabos sueltos. Por supuesto se hace explícito un statement (comunicado) sobre el estado del arte de la economía americana que conforma el sustento de la decisión de política monetaria. En este sentido es muy interesante ver lo que pasó el miércoles 19/03 cuando la FED solo cambió una frase del mismo y los mercados derraparon. Cuando en conferencia de prensa le preguntaron a Yellen sobre cuando sería posible un aumento en la tasa de referencia, ella manifestó: “tal vez pocos meses luego de finalizar la reducción de estímulos (tapering)”. El “calendario” dice entonces que podría ser entre abril y mayo de 2015. Rápido de reflejos los agentes hicieron su lectura: “la FED adelanta la suba de tasas 6 meses y es el comienzo del tightening (endurecimiento monetario)". Algunos dicen que lo dijo por inexperta, otros que adrede. Lo cierto es que se habla mucho y con cuidado. En este caso hablar mucho parece ser bueno. También hay que hacer mucho y ser consecuente.

No pretendo con lo anterior poner en pié de igualdad los dichos de los presidentes de los bancos centrales de EE UU y Argentina, pero sí reflejar lo importante de “disciplinar” a los agentes económicos. Las buenas prácticas deben ser tenidas en cuenta. En fin, mi opinión sigue siendo la misma. Son momentos para ser pragmáticos. Si el ejemplo comienza por casa, intentemos nosotros también ponerlo en práctica. Si por las razones que fueran el gobierno quiere pagar, pues entonces que lo haga ahora y que deje lo más allanado posible el camino para la próxima administración. Lo que mandan son los números oficiales, y en este caso más que nunca. Por segunda vez, corresponde técnicamente? Tengo enormes dudas al respecto, pero aquí lo técnico está en el décimo subsuelo.